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  • 文字实录]宏观经济领域团队第二名:孟祥娟

  • 发布时间:2019-04-08 22:25
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  •   【宏观经济领域团队第二名:申银万国 孟祥娟】尊敬的各位与会者大家早上好,我是申万宏观的孟祥娟,非常高兴有这样一个机会跟大家交流一下,我们申万宏观对于整个宏观经济和外围整个宏观经济走势的一个判断。

      回顾2013年,我们对于整个经济的判断非常准确的,年初我们最早提出一二季度流动性蜜月这样一个判断,实践证明在6月20号之间整个中国的流动性非常宽松,同时我们预判在今年的三季度整个中国经济会有一个小幅的回升,实际上确实如我们预期所一致。我们希望能够一直保持这样的一个准确的判断给各位投资者,提供一个准确的对未来经济走势这样一个大环境的判断,虽然不能直接提供股票的投资机会,但是我想把握住了整个大环境,那对于整个投资机会也是非常有帮助的。

      主要跟大家交流我们对于中国经济长期和短期走势的一些判断(PPT)。三中全会刚刚召开,并且也发布了全面深化改革的决定,关于未来改革的思路或者是蓝图已经非常清楚,这一届政府实际上从召开到三中全会召开,他改革探索的路径非常明晰。首先提出了“五位一体”改革的大框架,之后进行了一系列的探索,我们也罗列了一些在三中全会和之间这样一段时间里,新一届政府他的一些改革的举措。在经济层面像金融改革、扩大开放,包括土地制度改革、政府职能、财税改革都取得了一定的进展。像文化保障、生态文明力度也是非常大的,尤其是生态文明建设,近年来这个举措非常大,对于企业的影响也是比较明显的。我们看到三中全会对于未来改革的一个布局基本上可以划为“五位一体”改革的大局。

      改革现在是一个全面的推进器,而改革又不可能是一蹴而就的,他一定是分阶段去推进的。从现在一直到2020年中间画一个点的线年会召开十八届五种全会制定“十三五”规划,未来的改革在“十三五”规划中会进行一个更详细的论述。

      股票注册的改革需要修改《证券法》,提到了可以城镇建设可以地方政府发债,需要修改《预算法》,对于农村土地的流转可以短期做一些工作确权和经营性建设用地的流转,但是要改变目前农村土地先征收后入市的情况,其实也是需要先修改土地管理法。相对而言,这样的一些修改法律的改革可能相对而言推进或者取得比较明显的成效需要长一点的时间。其他的能源环保和国企改革,养老、医疗等等方面,推进改革的难度来讲相对更小一些。

      关于全面深化改革的决定是制定了未来十年一直到2020年这样一个阶段的改革布局,这样一个改革对中国经济会带来什么样的影响,我们在这边也做了一个展望。展望2020年中国经济会是怎样的一个格局。我们列了一些主要的指标(PPT),从经济、产业、社会、金融和生态,看一下未来指标的变化。

      经济层面,第一个表现出来的就是经济总量会有一个明显的提升,目前中国经济占全球GDP的比重大概15%左右,提高到2020年的17.8%左右,还是维持全球第一这样的一个大的经济体量。

      从三驾马车结构来讲,比较明显的变化是最终消费占GDP的比重有一个明显的提升,2012年是49%,到2020年预计提高到65%左右。投资的占比会明显下行,从目前的50%左右下降到35%,变化比较大的是关于进出口,我们看到进出口占GDP的比重在2005年达到一个高点是5%多,到2012年下降到1%多。未来随着中国消费的释放,我们觉得进口会超过出口的总量,出现一个贸易差额,所以进出口占GDP的比重,一直到2020年可能是一个-1%左右。

      城镇化稳步提高,目前的52%提高到60—65%。中国出口占全部的比重从目前的12%提高到未来的15%。会产业角度三大产业结构出现明显的变动,这两年的表现来讲,第三产业在第一、第二产业中的下行情况下,第三产业的增速持续维持一个增长的态势,包括第三产业在GDP的占比也是稳步提高,所以我们觉得未来的趋势会延续。到2020年第三产业增加值占GDP的比重上升到60%左右,目前是40%。第二产业从目前40%多的水平下降到35%,农业下降会相对比较大,下降5%左右。

      从其他的一些行业,比如说我们讲的七大战略新兴产业,这是根据国家规划的目标,2012年的占比是3.48%,到2020年提高到15%,2015年提高到8%。文化产业我们提出来一个目标到2020年从一个支柱型的产业,我们现在房地产业是一个支柱型的产业,未来他整个的增加值会有一个明显扩张的走势。

      社会层面来讲,我们看到决定对于社会体制改革做了非常多的改革举措。从两方面来讲。第一是医疗保障实现全覆盖,公共服务实现均等化。

      金融层面大家关心的是利率市场化,我觉得可能在2015年已经实现了,现在以后只面临最后的临门一脚。

      人民币汇率的形成机制也会在2020年实现完全的市场化,所谓完全放开,资本账户实现一个基本放开。大家预期的资本账户完全放开是不存在的,因为像现在美国、日本包括其他的一些发达经济体,他对于资本项目都是有保留地有一些管制的项目,对于中国来讲,可能也看不到完全的一个放开。

      直接融资的比例,有些人根据社会融资总量去算,可能算出来的比例会比较高。大概在接近50%。实际上我们根据简单的像股票、债券包括一些票据融资加起来算的线%左右,未来按照这样的一个口径提高到20—25%。

      生态角度能源使用结构优一个明显的变化,煤炭的占比会下降,但是不会改变煤炭占绝对比重的格局。像石油、天然气、新型能源的占比会提升。

      我们看改革的效益,现在对改革的解读非常多。如果归纳一下改革的总体效应,我们觉得他集中体现在提高未来中国全要素生产率,所谓的TFP。

      中国一个是人口老龄化比较严重,人口红利即将结束,未来怎么样提升中国经济的增长,要靠全要素生产率来释放这样一个增长的潜力。改革其实也释放了这样一个大的方向,归纳起来就是从五个方面去带动或者提升中国未来TFP的水平。

      第一,体现在要素配置效应,通过提高要素配置的效率来提升TFP。从中国改革的大资料来讲,市场化就是我们未来改革的一个大方向。可以体现在几方面,第一是土改,土地也是一个重要的生产要素,土地制度的改革,无论是城镇土地利用效率提高,还是农村土地流转的推进,都是提高土地生产要素使用效率的一个举措。经改更不用说,金融这一方面直接决定着资本的配置效率,经改的推进有利于推进资本的配置效率。国资改革和打破垄断放在一起,这样对于目前国资债这样多的一些行业,允许民间资本进入,提升整个行业的增长效率。城镇化体现在人口从第一和第二产业,以前是体现在第一产业向第二产业、第三产业的过渡,未来出现的情况就是劳动力从第二产业向第三产业过渡的情况。决定劳动力流动的一个背后的原因还是行业增长效率,所以城镇化的推进背后同步推进劳动力在产业界的转移,也有助于提高我们未来产业的一个增长效率,所以最终通过这样的要素全新的配置来提高全要素生产力。举美国打破垄断对TFP的影响例子,右边这张表格(PPT)美国在民航、铁路、管道引入民资之后他的生产效率有明显地下降,包括相关领域的价格也有明显的下行。

      第二,改革的效应体现在新技术及其应用带来的TFP的提升。我们鼓励的TMT、能源环保、军民融合发展,有助于提升整个社会的技术水平。技术对于TFP的贡献是一个最基本的经济学的结论,右边这张图(PPT)1960—1973,包括1973—1979年,日本、美国和OECD各国技术进步对TFP增长的贡献率。这两个时间段日本他对TFP增长的贡献率全球最高的,尤其是1973—79年这一段时间,这个时间就是日本赶超美国这样的一个时间。我们看到日本他的技术进步对全要素生产率的贡献达到47%,但是美国这一段时间反而是一个负的,说明从技术角度来讲,日本的技术当时的进步是比较快的,所以出现了日本经济赶超美国的情况。

      第三,人力资源资本效益。我们的改革包括了文化发展、教育、医疗、养老,这样的一些改革举措有利于提高中国的人力资本效率的。文化和教育部用多说,对于医疗最直接的反映是医疗水平的提高,可以提高人的健康水平,自然可以发挥你人力资本效应。对于养老来讲,如果我们的养老体系或者是社会保障体系足够完善的,对于现行的家庭他的支出压力是有下降的,可以把这个工作的支出投入到教育或者是对下一代教育的投资上,实际上有利于提高人力资本的效率的。1960—1994年这个时间段,东亚主要国家和美国人力资本对产出的贡献,美国的人力资本对产出的贡献是远远高于东亚主要国家的。这个角度来讲,未来人力资本效率的提升,对于整个经济包括TFP都会有一个明显的带动。

      第四,改革布局扩大自贸区,包括沿边开放带来的一个内外的联动效益对于TFP的提高。我们看到左边这两个散地图(PPT),这是目前学术上的研究,对外经济开放水平与省际TFP呈现一个明显的正相关,开放度越高相关省的全要素生产率水平越高。另外从中国的整体情况来讲,我们历次的改革开放或者是历次的扩大开放,都会带来相应的全要素生产率的一个明显的提升。所以未来像自贸区、内陆、沿边开放,或者是向西开放,都是对未来的TFP有一个明显带动的。

      第五,改革也提到了反腐倡廉,包括加强法制建设,提高社会中介组织的自治水平,倡导共同治理。这应该是从发展角度或者是社会保障的角度去提升,不是直接的提升而是一个间接的保障来带动TFP的提升。这三大提法有助于形成国家、市场和社会之间有序的制度化的协调机制,对于整个社会秩序稳定应该是一个非常明显的改善,所以从这个角度来讲,我们觉得对于全要素生产率的提高也是一个明显的带动。

      先看世界经济,我们可以总结为世界经济双速复苏,发达经济体和新兴经济体表现会有所分化,发达经济体的表现会略好于新兴经济体。今年下半年格局会更加明显,以前的次贷危机以后很多人都说新兴的经济体增长比较高,中国实现V形的复苏,提出来整个全球经济会进一步由新兴经济体拉动的大格局。但是实际上我们接着就面临一个新的变化,从今年下半年开始,把发达经济体增长的韧性和弹性远好于新兴经济体。新兴经济体现在面临一个最大的问题是国民的通胀比较高,另外是美国QE退出的预期在加强,导致大量的资金流出,资金流出的压力相对比较大。

      巴西、印度纷纷加息应对国内的格局,加息反过来对经济增长形成一个负面的影响,明年新兴经济体增长乏力会延续下半年的格局。发达经济体是有分化的,我们明年相对看好美国和欧元区,对于日本明年4月份国内会征收消费税,对日本的经济增长会有一个负向的劳动,对于决定增速来说明年会有一个小幅的回调。全球经济目前维持2014年底、2013年回升的判断。基本面来讲我们看大宗商品,大宗商品用上涨乏力来形容,一方面讲到整个新兴经济体的增长相对比较乏力,以前我们做过一个模型,看大宗商品不厚的主要的带动,第一大决定要素是新兴经济体的增长,第二大决定要素是美元指数。明年美国货币的正常化包括美国的经济相对增长比较好,美元指数会延续走强的格局。五两方面对大宗商品形成一个负向的影响,整体上上涨是乏力的。

      另外一个关注的焦点是关于美国的货币政策正常化QE的退出,今年以来非常明显,6月份大家预期非常明显觉得9月份会退出,9月份的时候推迟,有人说12月会退出,现在大家预期明年3月会退出,预期反反复复变化比较大。看美国的就业情况,虽然非农就业已经接近危机前的水平,但是就业以后有一些变化,第一是参与率的明显下降,即使你看到失业率有下降的走势,但是如果你把参与率再放进去的话,这个失业率应该比目前还要差。失业的期限相对比较长,找工作比较难,这也就阻止了失业率持续地下降。美联储目前公开的市场委员会是偏,对于QE的退出,时间点上也会出现往后拖的情况。

      整体上我们判断,从概率上来讲,70%的概率明年3月份有可能还会往后推。目前根据亚特兰大联储的计算,要将失业率明年2月降到7%的线月面临政府关门商的一个困扰,还是有一定压力的,大家持续关注吧。

      回到中国经济,中国经济从今年下半年来讲增长的韧性还是可以的,包括9、10月份的经济增长的数据也是持续地超预期。整体上我们觉得明年整个的经济增长相对比较稳,从绝对数据上来讲出现一个小幅的回调,从2013年的7.6%回调到明年的7.5%,所以有些人比较在意这个数据,但是对于我们来讲整体上应该算比较平稳的。季度间一定要追求一个前高后低、前低后高,我们觉得前高后低的概率更大一些。

      我们看一下具体相关的指标,固定资产投资大概在21%左右,保持持平。社零的数据整个数据出现一个小幅的回升,13年的13.2%调整到13.5%。出口明年全球增长比今年略好的,出口会在目前8%的水平上小幅上升到8.5%。工业增加值是13.9%到9.8%。其他的CPI和PPI是一个小幅提升的走势。关于和M2我们后面会介绍,9.5万亿,M2也是一个小幅的回落,从今年到年底我们预计是13.5%,回落到明年13.2%,内部人士说明年M2的目标可能还是定在13%,但是和今年不同的是,今年我们一直在控,但是可能很难到明年控到13%,明年相对而言控的力度会更强一些。

      物价方面,昨天农林牧渔讲了明年猪肉价格的情况,我们看到CPI的情况,今年最大的一个特点就是非食品价格是非常稳定的,一个数据就是非食品价格从今年的4月份一直到今年的10月份,除了8月是1.5之外其他都是1.6。说明整个非食品几乎是没有波动的。另外CPI无的月度间的波动主要来自于食品。我们看到像猪肉和蔬菜来讲,猪肉在今年的涨幅是低于预期的,主要涨幅像理财涨得比较厉害的。我们预计明年的全年军制在3%左右,今年是2.6%、2.7%的水平。提醒明年关注1—5月份相对月度的高度,1月份是春节错位的影响,月度可能会达到3.5%左右,5月份是一个基础因素的影响,会达到3.3—3.5%的水平。

      PPI我们还是预计明年能够转正的,延续今年的收窄到明年3月份的转正,最后维持一个比较低的水平。大宗商品上涨乏力,对于输入型增长来说明年的压力不大。

      先看投资,投资现在最大的一块还是制造业,大概占比是32%左右,明年我们建议关注基础设施和服务业的投资。投资的结构上来讲我们一般将投资分为四大类,明年我们预计房地产投资应该比今年的20%左右要出现回落,大概占15%左右。

      房地产的投资现在看到一个情况,实际上今年以来房地产的销售在年底达到年底40%之后呈现了一个持续的回落,9月份出现了一个小的回升,但是整体上我们觉得后面几个月应该还是延续这样一个回落的走势。数据上来讲,房地产销售是决定房地产投资的一个最主要的指标,对于房地产的销售这样一个回落的走势会导致明年的投资整体上也是延续这样的一个回落的格局。目前我们看到今年下半年整体上货币政策相对比较紧,包括很多的城市现在有四个城市也提高了二套房的首付比例,包括利率打折的情况,尤其是首套房的打折也在逐渐取消,对于整个销售会形成一个负面的影响。明年房地产投资会有一个下滑。

      制造业今年以来整体上年初一下子从去年20%多一下子降到17、18%,基本上到三季度之前都是比较稳定的。三季度随着整个经济的回升,制造业出现了一个小幅的提升,目前的水平可能是明年全年的水平都在19%左右。制造业占大头的还是一些传统的重化工,产能过剩这样的压力持续存在,虽然短期的需求好转能够带动他投资有一个回升,但是要指望他进一步地上行难度还是比较大的。今年以来我们看到工业或者是制造业结构分化也是相对比较明显,从盈利角度来讲,传统的行业尤其是像煤炭,他的利润都是-40%多,规模以上工业企业的数据。对于一些偏下游消费类的行业,他的盈利水平还是相对不错的,但是从投资对整体制造业拉动来讲,因为占比比较低,所以我们觉得明年制造业很难延续一个大幅度回升,保持稳定的概率比较大。

      基础设施投资,我们也画了2010—2013年的走势,我们看到整体上这两年基础设施投资还是不错的,大家感受最深的应该是铁路。铁路在2012年应该是连续三次上调他的投资目标,2013年上调的一次,后面比较好的增速格局可能还是能够维持。

      今年年内也要发布新型城镇化的战略,我们决定中给出了一个隐含的情况,从户籍改革来看重点发展中小城镇,意味着交通网络需要进一步去完善、扩大,对于铁路包括这种城市的轨交建设,未来还是能够维持一个比较高的增长水平。

      服务业及其他投资,实际上把前三项扣除之后剩下一些比较杂的类别,包括第一产业、包括采矿业,包括服务业,服务业扣除了像交通运输、仓储、基建,扣除了房地产,这是一大类。前面讲到了一个情况第三产业最近表现一直是不错的,所以我们觉得服务业他的投资明年会有一个小幅的回升。

      投资里面像能源环保还有4G的投资增速也会有一个明显的回升,我们整理了一下像一些新能源,像风能、太阳能、生物质能和核电的投资目标,2015年—2020年的目标,整理了一下2012年完成的情况。核电和生物质能到目前为止只完成了31.4%和44.8%,要完成“十二五”规划到2015年的目标,意味着14、15年整个投资增速相对会比较高。

      消费,今年以来我们看到整体上消费的增速下降得比较厉害,从结构上来讲我们看到这里面包括两部分,一部分是餐饮,一部分是商品,餐饮消费是下降的,很多的中高档的消费很差开始走平民化的路线,主要是压缩“三公”消费。商品消费的数据,对于一些大宗的消费品,比如汽车、家电的消费增速比去年要好,消费的韧性还是比较好的。今年对于家电汽车很多的优惠政策已经不能和前两年比了,这样的情况下能保持这样的一个水平,整体上消费的潜力还是比较大的。

      对于明年从政策的角度来讲还是要关注一些新消费,像信息消费、医疗、养老、文化,我们从政策面来讲整理了一下今年以来一些主要的会议情况,对于新消费的提及。我们看到专门召开会议促进信息消费、促进健康服务业包括养老,这些都是未来消费重点的布局。对于信息消费我们引用了工信部的一个数据,到2015年信息消费占GDP的比重从2012年的3.3%提升到4.5%,所以未来对于这种新型的消费还是建议要持续关注。网络消费占刚刚讲的社零的比重,从2006年的0.3%提高到了2013年大概7.7%,2016年大概提高到10.8%,所以我觉得从这样一个趋势来讲,信息消费发展空间是非常大的。

      从政策方面,政策明年的主基调宏观政策稳、微观政策活、社会政策托底,这是今年三中全会提出的主基调。明年的财政政策我们还是会延续积极的走势。货币政策官方来讲还是会提稳健,今年稳健的货币政策变动也比较大,上半年稳健实际宽松,下半年实际偏紧,明年稳健实际上也是偏紧的。信贷的情况从全年今年9万亿比较难了,今年的投资量不大,应该从目前的8.5—9%提升到明年的5.5%,M2是13.2%。

      人民币汇率,我们觉得还是会延续小幅升幅的走势,到年底人民币兑美元升到5.9。前面周小川讲话对于人民币的双边幅度可能会持续扩大,对于指导价可能会退出,但是对于所谓的放开或者是取消QFII或者是QDII的限制,我觉得看不到。

      从资金的流动角度来讲,我们先看了一下资金流动可能会波动比较大,第一个就是明年QE的退出可能会引发资金流出的压力。另外一方面国内经济的波动也会带动短期资金流入流出的变化。左边整理了一张图(PPT),我们看到以中国制造业PMI为代表的中国经济基本面,对于影响资金的流入流出还是非常显著的,从2012年中期一直到现在,走势都是比较一致的,所以基本面的变化也会影响资金的流动和流出。另外一些是个别事件的影响,除了QE之外,像国内的风险事件也会引发资金的波动,最明显的一个例子就是2011年的9月份、10月份,当时国内出现了一个部分民间借贷资金链的断裂,我们发现同步发生的情况国内资金率的飙升和资金的大规模的流出。

      从利率的水平来讲大家讲得比较多,整体上像政府基建融资的推升包括房地产融资的推升,对于利润的抬升作用还是非常明显的。从政府的角度来讲,我们看到政府债务和社会融资总量基本上保持一个同步扩张的走势。包括三个月银行间的同业拆借加强利率的波动和政府发行水平、国债的发行量也是同步波动的,量比较大的时候推升同业拆借利率。

      房地产的角度很多人觉得房地产回报率比较高30%左右,但是从万德整理的上市公司的数据来看,我们发现房地产的回报率没有那么高,大概4%多,我市用的是ROA的数据。另外从负债水平来讲,他的负债水平还是相对比较高。左边这张图(PPT)框出来的一个数据是想说明,债务依赖型的行业中房地产的回报率还是相对比较高的,对于公用事业、金融服务也是现在大家普遍反映要健康化的行业。另外从数据来看房地产的行业回报率持续高于目前的金融机构,未来的整体利率水平还是收到这两大因素的推升。

      明年重点利率走势取决于两个条件,第一个是是否引入金融机构的退出机制,第二是是否有违约事件的发生。有的话就利率先升后降,如果没有的话将维持更加高的水平,整体上我们觉得第二种的概率相对大一些。现在政府对于出现违约事件后果还是没有勇气去放开然后去承担这样的一个后果,因为谁也不知道一个违约事件出现之后,后面会是怎样的一个链条反应。

      从宏观看产业,从去年年底大家在推新的医药、环保、TMT、金融、装备这“五朵金花”,未来持续看好。另外大家关注改革带来的投资机会,土改、国资改革和自贸区,在2014年会进一步强化。从筛选的角度来讲,其实我们这边应该策略型的相对比较多一些,大家可以有针对地去发掘相关的公司和行业机会。

      宏观的角度我强调一下对于三大地区建议关注,前面讲了三大改革是未来2014年集中推进的,这三大地方上海、环渤海地区、珠三角地区,是三大改革的聚焦点,对于这三大地区建议高度关注。另外对于一些明年的重点数据我们这边也列出了具体的时间。短期要关注的是现在12月份全国召开的中央经济工作会议,对于明年的整体改革的布局会有详细的论述和包括明年的指标,比如M2的水平也会定调。再一个是3月份的“”,“”大家关注的焦点是全年增长的目标,大概从今年的7.5%下调到7%。另外是季度间的一些分析,经济分析会议,此外是海外的一些重点的事件建议关注,对于QE的事件持续跟进,谁能够准时地判断他退出的时点应该是比较难的。

      【嘉宾主持:田荣华】感谢孟小姐和大家的分享,我代表台下的观众提一个问题,后面的一段我们做投资比较关注的,能不能给我们划这样的一个范畴,明年的投资在什么领域要重点关注,什么领域可以规避甚至不用放很多的资产在哪些领域。观点可以鲜明一点,因为我们都习惯于把眼前的趋势把他直接往后推,就是作为未来的一个预测。

      【孟祥娟】因为我是做宏观的,所以我主要的研究任务就是给大家把宏观经济划清楚,但是对于行业配置我觉得从宏观的角度来讲,我还是对于这种未来改革的一些方向,包括转型方向这样的一些大行业,比如说环保、文化、医药、养老、新能源,我觉得这些还是可以重点关注的,因为从政策面的角度来讲会有持续的政策支持,包括信贷各方面的条件,包括财政给予配套。虽然短期看不到盈利有一个明显的变化,但是我觉得至少政策大环境还是比较好的。

      对于传统的周期性的行业,煤炭、钢铁,我觉得短期因为整个宏观经济虽然说比较稳,但是我们并没有看到一个明显的回升,所以对于整个传统的制造行业来讲,我自己觉得可能还是稍微谨慎一些,包括因为本身他产能过剩也是比较严重,我们都在拒产能,整体上个人不是特别看好,整体上请关注我们深万策略对于明年的大的配置,我觉得他们应该比我更专业。

      【嘉宾主持:田荣华】谢谢孟小姐,我看了一下今天早上的行业分布有四个周期类的行业,四个稳定增长的行业,匹配得还是蛮好的。虽然刚才孟小姐也说了,他重点推荐关注的行业可以规避的行业,对于周期的行业他保持比较谨慎的态度。但是周期性行业的投资历来都是投资行业的一个重点类型,我个人的体会就是在宏观经济的不同阶段,以及宏观经济不同变化的阶段,周期性行业都会有一定的反映。在投资领域里面有很多赚快钱的投资行为,都是通过周期性投资行业实现的。比如说2002年、2003年那个时代的“五朵金花”,比如说现在广泛存在于全球投资市场的大宗商品投资、农产品的投资,实际上都是周期性行业的投资。在宏观经济变化的阶段,周期性行业里面还有没有机会,我们事实上是可以来关注、来讨论一下的。因为从投资上来讲,我们都有这样一个经验性的认识,在很热的地方你很难再找到很好的宝藏了,在比较冷的领域里面有可能发掘出一些东西,这个也是我们研究能够发挥价值的一个很重要的领域。

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